市场洞察

2022年1月10日

周茵 Inez Chow

周茵 Inez Chow

独立资产管理部联席主管
(私人资产管理)

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重点内容
  • 今年第一个交易周发生了什么?
  • 2022年的市场开端看起来与2021年相似,但今年情况似乎有所改变。
  • 价值股的春天是否终于来临?
  • 美联储暗示 2022 年将加快加息步伐。哪些风险较低的投资可以考虑? 下一家有机会冲击万亿美元市值的上市企业是哪家?
  • 特斯拉在2021年表现出色,这种情况会继续吗?
  • 中国市场方面:具有吸引力的估值能否抵消风险?
今年第一个交易周发生了什么?

在美联储主席鲍威尔发出鹰派信号后,美国国债遭遇大规模抛售,五年期国债孳息率在四天内跃升21个基点,创下20年来的最大同比增幅。非农数据在周五公布后,抛售情况更加恶化。尽管12月份非农就业职位仅增加了19.9万个,远低于预期的45万个,但实际情况并没有那么差。失业率继续下降至3.9%,是自2020年2月以来的最低水平,几乎接近美联储的目标失业率3.5%,即疫情大流行前的水平。平均每小时工资亦按年增长4.7%,按月增长0.6%。

随着美联储暗示今年将结束疫情大流行时期的财政刺激措施,并积极地加息,再加上美 国债券孳息率飙升,投资者抛售估值高、盈利前景不确定的股票,并转向将受惠于经济复苏的价值股和周期股。债券孳息率上升尤其影响科技股和其他高增长企业的股价,这意味着企业要面对更高的债务成本,阻碍现金流增长。最近的数据显示,对冲基金正在以十多年来最快的速度出售成长型科技股。偏重于科技行业的纳斯达克指数在2022年的第一周下跌了4.5%,表现不如标准普尔500 指数。

2022年的市场开端看起来与2021年相似,但今年情况似乎有所改变。

市场在2022年的开端看起来与2021年相似。当时在强烈的流动性收紧预期的推动下,美债孳息率飙升,全球市场掀起血雨腥风,展开了一场疯狂的板块轮动序幕。今年,似曾相识的情况再次发生。随着美联储发出加快收紧量化宽松的信号,令全球债券价格下挫、股价高企的科技股亦被大幅抛售,市场策略开始转向价值型投资。本周通胀调整后的债券孳息率创下2020年3月以来的最大涨幅,而纳斯达克指数也下跌4.5%,为2月以来最大跌幅。以传统企业为主的道琼斯工业平均指数仅下跌0.3%。

回顾去年的市场走势,这一幕似乎是昙花一现。在新冠疫情卷土重来、供应链危机扰乱全球经济复苏的情况下,美债孳息率开始回落,新能源、半导体、高科技等具有前景的板块重获青睐。

但在今年,情况似乎发生了变化。美联储对抗通胀的决心越来越大:不再强调通胀只属暂时性,加息近在眼前。美联储还讨论了缩减在疫情大流行期间迅速增长的近9万亿美元的资产负债表。因此,当局不仅仅是缩减量化宽松,甚至是对资产负债表进行缩减,而且越来越多人相信,这种情况很可能持续下去。市场已经重新评估货币紧缩的风险。

去年年初,即使美联储开始暗示缩减其购债计划,但美国的实际利率仍然处于低位;而在本周,实际利率开始上升。实际利率往往会引发股市的反应。这不是一两天的转变,而可能从6至12个月前已经开始,从增长型股票转移至价值型股票。

全球股市在2022年还能跑赢债券吗? 我们认同有关观点。因为美联储收紧货币政策,外界对加息预期使美国主权债券息率将在2022年上升, 10年期债券息率更可能在2022年底达到2%,但实际息率将保持负值,这意味着实际债券孳息率亦将保持负值,或将继续支持包括股市在内的风险资产表现。

价值股的春天是否终于来临?

与成长股相比,价值股往往更具周期性,并能提供稳定的股息。就在一个月前,全球价值型股票相对于成长型股票的估值是自2000年以来最低的。虽然差距在后来略为减小,但巨大的差距仍然使股票市场内部的波动性对债券走势更加敏感。

2021年,市场的超额回报来自企业盈利。2022年,市场的超额回报有更大可能是来自估值修复。分析人士认为,股本回报(Return on equity)或增长(Growth)会基于未来的市场风险调整而出现差异。

美联储暗示2022年将加快加息步伐。哪些风险较低的投资可以考虑? 下一家有机会冲击万亿美元市值的上市企业是哪家?

在2022年,投资者应该关注高增长和高利润的股票,避免选择受工资上涨影响较大的企业。在2021年,大多数主动型基金经理错过了股票市场的“优秀”表现。虽然有些人可能会指出,由于市场波动性和广度都低于历史平均水平,令基金经理去年未能把握好的投资机会。从利润的角度来看,经济增长放缓将打击许多公司的销售增长。因此,当观察利润率 (Profit margin) 时,股票收益的差异最明显。投资者要注意投入成本上升和劳动成本膨胀将对一些公司的利润率造成压力。劳动力成本比率高、受工资通胀影响的股票可能表现不佳。劳动力成本低的公司则包括苹果、Netflix、可口可乐、PayPal等。

巴菲特(Warren Buffett)曾说:通胀使公司不愿意投资,侵蚀未来收益的价值,并导致投资者的实际回报变为负数。他旗下的巴郡在新的一年有一个良好的开端。投资者相继从高增长的股票转为配置到更安全的投资,因而其股价在今年的第一个交易周上涨了近7%,市值超过7,000亿美元,但其市盈率仍然为8.6倍。我们很容易在网上搜查到其10大持股。当中苹果为其第二大持股,仅次于美国银行。巴郡同时亦是苹果的第三大股东。由此看来,巴郡有机会成为下一个市值达到万亿美元的公司,与特斯拉、亚马逊、微软、Alphabet和苹果等公司齐名。巴郡的股价在2021年上涨了30%,略高于标准普尔500指数的27%涨幅。这是一个非常好的价值投资例子之一。

特斯拉在2021年表现出色,这种情况会继续吗?

即使汽车行业受到”芯片短缺”的影响,但特斯拉仍然是赢家。集团在2021年全年交付了93.6万辆汽车,比前一年增长约87%。同时,特斯拉曾多次表示,预计在未来数年,每年的交付量仍能按年增长50%。我们都知道,市场对特斯拉汽车的需求远远超过其目前的生产量。 特斯拉不但在柏林、德州成立新的超级工厂,并且正就其位于上海的超级工厂进行扩建,务求加大未来一年的产能。 特斯拉已经证明了它的可扩展性、出色的执行力和运营效率。

于本年1月8日,特斯拉宣布会广泛地上调其各款电动车的价格后,其全自动驾驶系统(FSD)的价格将于1月17日上升2,000美元至12,000美元。 特斯拉的软件服务在去年第三季度已经为公司带来了9亿美元的收入。根据特斯拉第四季度的运营速度,2022年的市场共识可能太低。特斯拉的利润率有机会在本季度大幅上升。

 

估值方面:特斯拉的远期盈利倍数为128.7,比标准普尔500指数整体高出6倍多,这令特斯拉股价看似被极度高估。展望未来四个季度,标准普尔500指数的远期市盈率看起来要合理得多,仅为21.3。在所属的消费类行业内,特斯拉的远期市盈率也是同行的四倍,后者的平均远期收益倍数为31.1。然而,当谈到股票评估时,收益并不代表一切。对于那些正在迅速建立纯利的公司来说,增长率才是关键。市盈率与增长率之对比(PEG)是将增长率纳入评估过程的一个好方法。标准普尔500指数的整体PEG目前约为1;特斯拉的PEG为4.8 ,数值是整体市场平均水平近5倍。如果特斯拉在未来多年能继续按照公司的指引目标实现50%的年复合增长,那么它的估值有望继续处于高位。

中国市场方面:具有吸引力的估值是能否抵消风险?

由于中国政府实施针对科网企业垄断和资产安全的监管法规,在2021年,中资科技股被市场大幅度抛售。即使科网企业调整其商业模式以符合新的网络安全和反垄断法规,但货币化机遇将逐渐减退,并同时对企业收益带来压力。

去年,科技行业曾处于短暂强劲的发展势头,但我们对中国科技股仍持谨慎态度。我们认为,尽管中国科技股的估值具吸引力,但监管风险在2022年仍将是中国科技股的主要隐忧。公司正在转向自我监管,以避免潜在的监管后果,因而增加自身成本,影响中期的利润率。如果该行业在2022年第一季度出现潜在的盈利下调,市场亦不会感到惊讶。

同时,我们对房地产行业仍持谨慎态度。因为北京政府决心继续进行行业去杠杆化,内房发展商正进入行业整合期。

从宏观角度来看,政治议程和疫情消退对中国市场的走向具正面作用。虽然2022年的监管重点将转向政策实施和执行,但许多新法规的细节还有待釐清。在监管不确定性和内房债务问题的冲击下,中国股市今年仍将维持挣扎局面。人民银行最近全面下调准备金率,可能有助于降低借贷成本,抵消经济放缓的影响。为了应对经济下行压力,中国可能会增加财政刺激措施。虽然存款准备金率的下调代表了政策有所放松,但中国风险资产的真正复苏还需要相当有力的政策支持。

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在加入意博金融前,周女士曾在一家国际性资产管理公司担任投资总监,专注于制定投资策略并为家族办公室及高净值客户管理投资组合。她曾管理的旗舰基金成绩斐然,多年来持续录得优于大市的回报。
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Inez Chow

Chief Strategist &

Co-Head of EAM

(Private Asset Management)
  • Responsible Officer of SFC Licenses (Type 1, 4, 9 regulated activities)
With two decades of experience in investment management, Inez is a seasoned investment professional, well-versed in global financial markets. At VSFG, Inez is responsible for thought leadership in forecasting and creating investment recommendations for institutional and high-net-worth clients to align with their individual investment profiles. She specializes in macro analysis and forming predictive thematic investment ideas in global markets, and then aligning those high conviction ideas by recommending the optimal investment vehicles aimed to capture the best risk-adjusted returns for clients.
Prior to joining VSFG, Inez was an Investment Director at a major global asset management firm, focused on developing investment strategies and managing portfolios of family offices and high-net-worth clients. She also managed a flagship fund which produced returns that consistently outperformed the market over many years.

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